انتشار امیدنامه تاریخی عرضه اولیه Anthropic در بورس؛ ابهامات بزرگ درباره رشد درآمد و هزینه‌های پردازشی

امیدنامه بیش از ۳۰۰ صفحه‌ای عرضه اولیه Anthropic موسوم به فرم S-1، حجم عظیمی از داده‌های محرمانه و مالی را برملا کرده است. این سند جامع‌ترین گزارشی به‌شمار می‌رود که تا به امروز درباره نحوه درآمدزایی و گردش مالی یک آزمایشگاه تخصصی هوش مصنوعی به‌صورت عمومی منتشر شده است.

بررسی موشکافانه این امیدنامه ابعاد گوناگون عملکرد این غول هوش مصنوعی، از آمارهای دقیق درآمدی و ریسک‌های تجاری گرفته تا وضعیت رقبا و هزینه‌های سرسام‌آور پردازش ابری را آشکار می‌کند.

این گزارش هم‌چنین نشان می‌دهد که داریو آمودی، مدیرعامل Anthropic، و شش نفر از هم‌بنیان‌گذاران او هر کدام بیش از ۲۰۰ میلیون سهم در اختیار دارند؛ دارایی هنگفتی که در صورت تحقق ارزش‌گذاری پیش‌بینی‌شده و فراتر از یک تریلیون دلاری Anthropic، میلیاردها دلار ارزش خواهد داشت.

با وجود تمام نکات جذاب و داده‌های شگفت‌انگیز ارائه‌شده، چند پرسش اساسی و بی‌پاسخ همچنان ذهن تحلیل‌گران بازار را به خود مشغول کرده است.

وضعیت درآمد و شتاب رشد

بر اساس این امیدنامه، بهای تمام‌شده درآمد Anthropic در نیمه نخست سال ۲۰۲۶ حدود ۲٫۳۸ میلیارد دلار گزارش شده است. این شرکت در همین بازه زمانی توانسته درآمد خیره‌کننده ۱۶٫۲۹ میلیارد دلاری را به ثبت برساند که حاکی از حاشیه سود ناخالص چشمگیر ۸۵ درصدی است.

ویولتا تودوروا، تحلیل‌گر ارشد مؤسسه Leverage Shares، با اشاره به اینکه درآمد نیمه اول سال گذشته تنها ۱٫۱۶ میلیارد دلار بوده است، این پرسش را مطرح می‌کند که آیا این جهش خارق‌العاده می‌تواند با انتظارات سنگین بازار همگام باقی بماند یا خیر.

او در تحلیل خود تأکید می‌کند که با افزایش روزافزون تقاضا برای توان محاسباتی، هنوز مشخص نیست تولید هر یک دلار درآمد بیشتر چقدر هزینه در بر خواهد داشت.

با این حال، سرعت رشد موشک‌وار درآمد Anthropic در سه‌ماهه سوم سال با افت محسوسی روبه‌رو شد؛ به‌طوری‌که رشد درآمدی شرکت پس از جهش ۱۴۴ درصدی در سه‌ماهه دوم نسبت به سه‌ماهه اول، در سه‌ماهه سوم به حدود ۴۷ درصد کاهش یافته است.

مایکل فیلد، استراتژیست ارشد سهام در مؤسسه Morningstar، در این زمینه معتقد است که امیدنامه شرکت هیچ دیدگاهی درباره انتظارات مدیران پیرامون این کاهش متوالی در نرخ رشد ارائه نمی‌دهد.

هزینه‌های محاسباتی و چالش زیرساخت

در متن امیدنامه تصریح شده است که تقریباً تمام بهای تمام‌شده درآمد به هزینه‌های پردازش، سرورها و زیرساخت اختصاص دارد. این سند هم‌چنین توضیح می‌دهد که حاشیه سود عملیاتی و حاشیه سود عملیاتی تعدیل‌شده در طول زمان دچار نوسان خواهد شد؛ به‌ویژه در دوره‌هایی که ظرفیت‌های محاسباتی جدید و عظیم به شرکت تحویل داده می‌شوند و هزینه‌های مربوط به آن‌ها در دفاتر ثبت می‌گردد.

نیک پشنتس، مدیر بخش هوش مصنوعی در Futurum Group، توضیح می‌دهد که سرمایه‌گذاران می‌توانند کاهش سهم هزینه‌های پردازشی نسبت به کل درآمد را مشاهده کنند، اما سهم تعهدات مالی آتی برای آموزش مدل‌های نسل بعدی در برابر ارائه خدمات استنتاج به مشتریان مشخص نیست؛ در حالی که همین تفکیک تعیین‌کننده حاشیه سود آینده خواهد بود.

به گفته او، این ابهام بنیادین وجود دارد که آیا سرعت کاهش هزینه‌های سخت‌افزاری و پردازشی می‌تواند از رشد تعهدات مالی شرکت سریع‌تر باشد و آیا Anthropic قادر خواهد بود ظرفیت محاسباتی کافی برای پاسخگویی به مشتریان سازمانی خود تأمین کند یا خیر.

در خصوص پیشی گرفتن تقاضای جهانی هوش مصنوعی از عرضه ارائه‌دهندگان ابری، در امیدنامه آمده است که این شرکت پیش‌تر خواستار دریافت مقادیری از توان محاسباتی از ارائه‌دهندگان خدمات ابری شده بود که بسیار فراتر از تمایل و توان تأمین آن شرکا بوده است.

در بخش دیگری از این سند به‌صراحت قید شده است که این شرکت در طول تاریخ فعالیت خود همواره در محیطی با محدودیت جدی توان پردازشی کار کرده؛ جایی که تقاضای آن‌ها برای توان محاسباتی همواره بیش از عرضه موجود در بازار بوده است.

ساختار حاکمیتی و معمای ارزش‌گذاری

ساختار شرکتی Anthropic به‌عنوان یک شرکت انتفاعی عام‌المنفعه نیز پرسش‌های متعددی ایجاد کرده است. هفت نفر از بنیان‌گذاران این مجموعه از جمله داریو آمودی، از طریق سهام ویژه کلاس F کنترلی معادل ۵۰٫۱ درصد از کل حق رأی را در مجمع سهام‌داران در اختیار دارند.

خود این شرکت در متن گزارش، ساختار سرمایه و حاکمیت شرکتی خود را فاقد هرگونه نمونه مشابه مستقیم در میان شرکت‌های سهامی عام توصیف کرده است.

مایکل فیلد از مؤسسه Morningstar خاطرنشان می‌کند که تیم مدیریتی قصد دارد چند کلاس مختلف از سهام را عرضه کند؛ اما مشخص نیست که آیا وال‌استریت و سهام‌داران با این عدم کنترل مدیریتی کنار خواهند آمد یا این مسئله به ارزش سهام آسیب می‌زند. پاسخی که تنها با آغاز معاملات عمومی مشخص خواهد شد.

در نهایت، معمای تریلیون دلاری ماجرا به ارزش‌گذاری نهایی عرضه اولیه مربوط می‌شود. آزمایشگاه هوش مصنوعی Anthropic فعلاً در این باره سکوت کرده و تنها یادآور شده است که قیمت نهایی از طریق مذاکرات میان مدیران، سهام‌داران فروشنده و پذیره‌نویسان تعیین خواهد شد.

با توجه به برآوردهای تحلیل‌گران که بین یک تا دو تریلیون دلار متغیر است، این عرضه اولیه یکی از بزرگ‌ترین رویدادهای مالی دهه‌های اخیر خواهد بود. اگر ارزش‌گذاری در سقف این محدوده انجام شود، اعتمادبه‌نفس و هیجان را به وال‌استریت بازخواهد گرداند؛ اما اگر قیمت در کف انتظارات بسته شود، نگرانی‌ها درباره آینده سودآوری هوش مصنوعی شدت خواهد گرفت.

ذخیره نقدی تاریخی و بی‌سابقه

در میان انبوه داده‌های فرم S-1، یک شاخص بیش از همه توجهات را جلب می‌کند؛ حجم نقدینگی این استارتاپ فراتر از تقریباً تمام شرکت‌های ایالات متحده است و تاکنون هیچ شرکتی در تاریخ بازارهای مالی با چنین ذخیره نقدی خیره‌کننده‌ای وارد بورس و عرضه عمومی نشده است.